紅寶麗是國(guó)內(nèi)最大的硬泡組合聚醚供應(yīng)商，現(xiàn)有硬泡組合聚醚年產(chǎn)能15萬噸、異丙醇胺年產(chǎn)能4 萬噸。公司2015 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入18.3 億元(YoY-14.2%);實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.03 億元(YoY 9.7%)。2016 年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入13.1 億元(YoY -5.6%);實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)7450 萬元(YoY -9.3%)。

　　硬泡組合聚醚業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)突出，預(yù)計(jì)將保持穩(wěn)健發(fā)展硬泡組合聚醚國(guó)內(nèi)年需求約90 萬噸，主要用于冰箱冰柜等冷藏保溫領(lǐng)域;公司產(chǎn)品在冰箱冷藏領(lǐng)域已經(jīng)成為國(guó)內(nèi)絕對(duì)龍頭，2016 年銷售11 萬噸左右，與行業(yè)龍頭陶氏、巴斯夫等直接競(jìng)爭(zhēng)，在海信、美的等國(guó)內(nèi)知名企業(yè)的供貨量份額超過60%，切入博西華、伊萊克斯等海外家電企業(yè)全球供應(yīng)鏈體系，市場(chǎng)份額穩(wěn)步提升。預(yù)計(jì)未來仍將保持穩(wěn)健發(fā)展。

　　異丙醇胺替代乙醇胺前景廣闊

　　異丙醇胺具備性能和環(huán)保優(yōu)勢(shì)，對(duì)乙醇胺在多個(gè)領(lǐng)域都在形成替代，潛在市場(chǎng)容量可觀，公司目前生產(chǎn)規(guī)模達(dá)4 萬噸/年，居世界第一， 2016 年銷量超過5 萬噸，公司新建5 萬噸改性產(chǎn)品產(chǎn)能即將釋放，工藝和規(guī)模優(yōu)勢(shì)顯著。

　　環(huán)氧丙烷項(xiàng)目采用先進(jìn)環(huán)保工藝，有望受益于行業(yè)洗牌環(huán)氧丙烷是公司聚醚、異丙醇胺兩大核心產(chǎn)品的主要原料，其價(jià)格的波動(dòng)對(duì)公司影響較大，公司“年產(chǎn)12 萬噸環(huán)氧丙烷項(xiàng)目”預(yù)計(jì)將于2017 年年底建成投產(chǎn)。我們判斷后續(xù)氯醇法環(huán)氧丙烷工藝后續(xù)將持續(xù)面臨環(huán)保壓力(尤其是華北地區(qū))，部分落后裝置或退出市場(chǎng)。公司在建的環(huán)氧丙烷生產(chǎn)線采用較為先進(jìn)的共氧化法工藝，環(huán)保優(yōu)勢(shì)顯著，整體盈利前景良好。

　　收購(gòu)雄林新材，延伸產(chǎn)業(yè)鏈下游至TPU 薄膜領(lǐng)域公司公告擬以“現(xiàn)金+股份”的方式全資收購(gòu)國(guó)內(nèi)TPU 膜龍頭雄林新材，雄林新材2015 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.92 億元(YoY 3.0%);實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)5358萬元(YoY 1.7%)，并承諾2017-2019 業(yè)績(jī)分別為4800、6000、6900 萬元。TPU 膜市場(chǎng)前景良好，并能與公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)形成較強(qiáng)協(xié)同效應(yīng)。

　　首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)

　　紅寶麗是國(guó)內(nèi)聚氨酯細(xì)分領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，聚醚業(yè)務(wù)仍將保持穩(wěn)健發(fā)展;異丙醇胺業(yè)務(wù)替代乙醇胺前景廣闊;環(huán)氧丙烷業(yè)務(wù)立足自身產(chǎn)業(yè)鏈延伸，且采用先進(jìn)環(huán)保型工藝，有望受益于行業(yè)未來的深度變化;公司收購(gòu)雄林新材切入TPU 薄膜領(lǐng)域，打造完整產(chǎn)業(yè)鏈，具備良好的協(xié)同效應(yīng)和市場(chǎng)前景。我們預(yù)計(jì)2016-2018 年EPS 分別為0.20、0.29、0.40 元(考慮增發(fā)對(duì)于公司股本和盈利的影響)，給予公司2017 年32-35 倍PE，對(duì)應(yīng)股價(jià)為9.3-10.2 元，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求下滑風(fēng)險(xiǎn)，原料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。